12月初，國金證券發表《輕工造紙行業研究年度策略報告》。

　　該報告通過從包裝紙庫存、價格，國廢價格、外廢進口情況，以及木漿庫存、價格等多方面數據的比較分析，得出了“造紙行業盈利開始修復”的初步結論。

　　下面，我們就來具體剖析一下。

　　包裝紙方面

　　今年10月，全國箱板瓦楞紙的平均庫存天數為9.86天，基本處于歷史相對低位。

　　而從需求角度來看，今年9月，國內箱板紙和瓦楞紙的需求，同比分別增加81萬噸和66萬噸。

　　受庫存低位和需求回暖的共同影響，包裝紙于9月起開始漲價。同時，受春節需求旺季+巨頭停機雙重作用，本輪紙價上漲，短期內仍將持續。

　　今年三季度，造紙板塊的綜合毛利率水平提高19.79%，環比提升4.81pct。

　　廢紙方面

　　綜合目前國內包裝紙庫存低位和短期內有需求回暖的現實，伴之明年底外廢將實現全面禁止進口，預計明年內，外廢配額將縮減至700~800萬噸，從而導致明年國內廢紙缺口在700萬噸左右。

　　廢紙進口量銳減，我國的廢紙回收率不高，導致原材料持續收緊，這將觸發包裝紙價格走強。

　　應對廢紙缺口的三種途徑

　　應對外廢禁令下的廢紙缺口，主要有三種解決途徑：

　　1）直接進口成品紙：2018年，國內進口瓦楞紙和箱板紙數量分別為 111.12萬噸和135.39萬噸，同比增長71.32%和51.03%。原紙進口增長雖快，但絕對體量相對較小，與全國每年近5000萬噸的包裝紙需求相比，進口包裝紙原紙短期內較難形成補償。

　　2）木漿造紙：目前來看，無論是國內漿價還是國際漿價都處在相對低位。但與廢紙相比木漿價格明顯更高。若采用木漿進行包裝紙制造，在激發木漿需求的同時，也將會導致成本增加促使原紙漲價。

　　3）龍頭紙企海外廢紙漿產能。紙企海外布局廢紙漿產能更為合理。相比依賴于國廢生產的中小企業，擁有完成海外廢紙回收以及紙漿能力的龍頭紙企，將在原材料供給收緊之下更具成本優勢。

　　木漿方面

　　9月，國際木漿港口庫存天數為44天，環比下降4天，庫存量環比下降 0.48%，10月庫存下降5.29%。

　　全球木漿出運量9月為475萬噸，同環比分別增長3.17%和4.03%，短期內全球木漿需求出現回暖。

　　受益于此，國際漿價于今年9開始企穩，內盤漿價也基本在11月內止住下跌趨勢，短期內木漿價格具備一定支撐，繼續下降概率較小。

　　長期而言，根據PPPC統計數據，預計今年全球闊葉漿供給量為3,957萬噸，同比微增0.51%，需求量為3,432萬噸，同比增長0.95%。

　　未來4年，預計全球闊葉漿新增產能為291萬噸，而新增需求為391萬噸。另一方面，根據Bloomberg統計數據顯示，預計明年全球新增木漿產能僅130萬噸。

　　綜合來看，未來全球木漿新增產能不多，且一定程度上需求增長快于產能增長。因此，中長期看，木漿價格具備溫性上漲基礎。

　　綜上所述，短期內，造紙板塊已開啟盈利修復，中長期看，外廢禁令大限將至，原材料供給收緊之下，將推高國廢價格，包裝紙或將再度演繹漲價潮。

　　在這種趨勢下，具備完成海外廢紙回收、廢紙漿制造產能，以及未來產能投放確定性高的太陽紙業、山鷹紙業等，將持續獲利。