以原油為代表的大宗商品價格上漲，美元走弱及存在的通脹預期正越來越強烈地讓紙張市場的漲價具備持續性，迫使我們不得不重新以資源視角審視岳陽紙業。我們目前對公司2009-2011年盈利預測分別為0.19/0.34/0.42元，對應09/10年PE分別為43/24倍，我們認為資源價值重估將顯著提升公司估值水平，按照2010年30倍市盈率計算目標價為10.2元，調升評級至買入。

　　紙漿價格與油價高度相關

　　紙張成品和紙漿與原油具有非常強的聯動性，上一輪的紙張/漿市場牛市從02年初開始，至08年8月結束，與石油周期完全重合。根據我們的測算，當石油價格上漲10%時，紙漿價格相應上漲1.6%。此次原油從最低點36美元反彈至今反彈幅度已近一倍，紙漿價格的反應遲于原油價格，但我們也已經觀察到紙漿價格已經開始上漲，FOEX針葉漿指數從4月最低點的577美元已上升至5月底的589美元，而國內部分品種的成品紙和紙漿的價格反彈幅度已經超過了10%。我們預期在通脹預期的帶動下，紙漿和成品紙將逐步走出牛市格局。

　　制造型造紙公司與資源型造紙公司

　　在同時來自于需求和成本兩端推動的通脹預期下，我們認為制造型造紙公司反應偏中性，資源型造紙公司則是明顯的利好。擁有林/漿等資源的造紙公司將被迫接受價值重估，這與近期其他資源型板塊如煤炭/有色的價值重估邏輯并無二致。

　　我們認為作為林漿紙一體化的龍頭公司，岳陽紙業是造紙板塊中唯一有能力做到從林到漿到紙完全自供的公司。目前公司擁有林地101萬畝，木材儲量800萬方，已經有少部分林地進入輪伐期，預計2011年之后采伐量將大幅度增加，預計每年貢獻利潤0.6-1.1億元之間。

　　公司整體受益于通脹預期，在大宗商品出現整體上漲時，岳紙將完成從制造型公司到資源型公司的角色轉變，資產重估不僅是可能，而且是必要。也就是說，通脹主題下，岳陽紙業并不適用造紙公司的估值體系，它更像是一個隱性的石油礦藏股——樹/漿/紙本身就是石油化工的結晶，而樹下的林地則更是不折不扣的抗通脹資產。