公司“林-漿-紙”一體化產業鏈形成的競爭優勢突出

“林-漿-紙”一體化的資源優勢、產業鏈優勢、育林的先發優勢以及由此形成的成本優勢和盈利能力將日益突出，并成為有別于其他無林業資源造紙企業的核心競爭優勢

40萬噸超級壓光紙項目產品性價比高

項目充分依托公司技術和資源優勢，趨近世界造紙”低克重高灰份”的最新理念及資源窮盡利用的循環經濟理念設計生產系統，項目投資少、纖維資源和煤的消耗低，產品檔次高，成本低，性價比高。

資源優勢和循環經濟經營模式支撐規模有效擴張、業績持續增長

“林-漿-紙”一體化的資源優勢和資源窮盡利用的循環經濟經營模式，將在新型高檔文化紙產品上形成突出規模優勢和獨特的經營優勢，進而支撐公司經營規模的有效擴張和經營業績的持續高增長，預計07年到09年經營業績年平均增長保持在50%以上。

WACC估值

WACC估值：非公開發行前每股價值是13.46元；以每股5.39元非公開發行20000萬股后，每股價值12元。以此估值判斷，5.39元的非公開發行股價遠低于股票的內在價值。

估值

岳陽紙業的資產由紙業資產和林業資產二部分組成。我們采用DCF估值法分別對岳陽紙業的紙業資產和林業資產進行估值。由于岳陽紙業進入穩定成長期，各年間經營不會出現較大波動，因此我們使用自由現金流量折現法對公司這二部分資產分別進行估值。

自由現金流量折現法對岳陽紙業估值

公司自由現金流量是企業所有權利要求者——包括股東及債權人——所擁有的現金流量總和。在我們的分析過程中，自由現金流量采用了基于EBIT的定義，即：

FCFF＝EBIT×(1-稅率)＋折舊攤銷－資本性支出－營運資本增加在預測得到的自由現金流量序列基礎上，我們通過基于資本加權成本（WACC）的現值計算來評估岳陽紙業的當前價值，具體公式為：

我們基于對公司未來幾年業務發展、紙產品產銷量、銷售收入和產品的經營成本進行的分析和預測，給出了公司紙產品06年到09年的盈利預測和損益表的預測（見盈利預測表），并以此作為計算06年到08年三年顯性期紙業資產及紙產品生產的自由現金流的依據。我們基于對公司09年的紙產品的盈利預測和損益表的預測，確定了計算紙業資產及紙產品生產半顯性自由現金流相關參數的初始值。

非公開發行完成后，公司林業資產由茂源公司86.38萬畝和本次募股資金外購林地二部分組成�；�于對林業經營成本的分析和目前木材的市場價格，根據林業資產不同樹種栽種時間和輪伐期，給出了2006年2036年期間茂源公司86.38萬畝林地和18.95萬畝林業砍伐木材盈利預測，并以此作為計算2006年至2036年期間茂源公司88.38萬畝林地和18.95萬畝林生產的自由現金流和林業資產的價值的論據，表3中的林業投資價值就是這部分林業資產價值。

永續增長率

我們將公司紙產品收入的永續增長率設為0%。

所得稅率

目前，公司所得稅率為33%，由于公司擴產項目可列為技改項目,技改項目國產設備替代進口設備可獲得所得稅抵免，因此，我們估算并將08年后的所得稅率設定為27%；

WACC估值

從Bloomberg系統中，我們獲得非公開發行前相關參數及WACC估值;計算得出公司的總股本價值為363095萬元人民幣，按26980萬股總股本，折合每股13.458元。如果以每股5.39元，非公開發行20000萬股，獲募集資金10.78億元，且其中6400萬元用于收購泰格集團所持有的湖南茂源公司有限責任公司(簡稱茂源公司)27.43％的股權,11900萬元用于外購18.95萬畝林業資產，公司總股本價值為563797萬元人民幣，按46980萬股總股本，折合每股12元。

敏感性分析

我們認為木材價格和產品銷售價格的變化對公司估值有較大影響,我們首先對木材價格變化的單因素(公司紙產品銷售價格不變)進行敏感度分析;后對木材價格和產品銷售價格變化的雙因素進行敏感性分析。

公司經營概況

05年經營業績分析

2005年公司生產機制紙39.3萬噸，同比增長54.85%，實現主營業務收入、主營業務利潤、利潤總額和凈利潤分別為185654.42萬元、36291.28萬元、11250.30萬元和9566.77萬元，同比增長分別為60.59%、58.59%、35.97%和65.15%。每股收益0.35元。

05年公司主營業務收入的增長，主要來自募股資金收購12萬噸系列膠印書刊紙項目，使公司新聞紙和輕涂紙產銷量大幅增長；其次是公司5.1萬噸造紙生產線技改項目的完成使公司顏料整飾膠版紙產銷量大幅增長。公司凈利潤的增長，一是主營業務收入和利潤總額的增長，二是公司技術改造國產設備抵免05年企業所得稅2770萬元，使公司05年在利潤總額增長的情況下，所得稅大幅下降。

05年主要財務指標分析

在造紙行業中盈利能力強的四家上市公司中（含岳陽紙業），岳陽紙業固定資產周轉率僅次于博匯紙業，高于以經營文化紙為主的晨鳴紙業和華泰股份；岳陽紙業資產負債最高，由此形成的財務費用也是最高；同時，公司其它期間費用率僅比晨鳴紙業低，高于博匯紙業和華泰股份；資產收益率較低，如果岳陽紙業能通過融資擴大經營規模，則可同時降低資產負債率和期間費用率，提高資產的盈利能力。

造紙行業發展趨勢分析

供需分析與預測

紙及紙板消費量與GDP總量相關性分析

通過對1980年-2005年，紙及紙板總消費量與GDP總量(26組數據)的線性回歸分析發現，紙及紙板消費總量與GDP總量具有很高的相關性，相關系數為0.983。紙及紙板消費總量與GDP總量線性關系如下。

y=0.03626x+654.62R2=0.983即GDP每增加1萬億元（人民幣），紙及紙板消費總量增加362.6萬噸

紙及紙板消費量與產量預測

05年紙及紙板消費量和生產量分別達5930萬噸和5600萬噸，比04年分別增長9.03%和13.13%。產量的增長幅度高出消費量增長幅度4個百分點。我們基于05年紙及紙板消費量和生產量、紙及紙板消費量與GDP的線性關系，對GDP增長率為8%，預測2006年到2010年期間每年紙及紙板消費量，如果GDP增長率不低于8%，則消費量平均復合增長率應在6.81%以上。由于供需存在缺口，我們預計，在2006年到2008年期間，產量增長高于消費增長約二個百分點，到2009年，紙及紙板供需基本平衡，2009年和2010年，消費量和產量的增長幅度相同，我們以此預測2006年到2010年期間紙及紙板生產量，并計算出2006年到2010年，生產量平均復合增長為8.01%。

漿消耗量、木漿和制漿用木材需求量預測

基于我們對紙及紙板消費量和生產量的預測，按漿的消耗量與紙的產量比例為0.91:1，給出2006年到2010年漿消耗量的預測。2004年，國家發改委頒發了《全國林紙一體化工程建設“十五”及2010年專項規劃》（以下簡稱《專項規劃》）提出，到2010年國產木漿在造紙工業中的比重從目前的6%提高到15%，我們以此給出2006年到2010年國產林漿占漿消耗量的比例，并基于造紙工業這一期間漿的總消耗量的預測和噸漿消耗木材4立方米,給出2006年到2010年國產木漿的產量和制漿用木材需求量。

如果國產木漿占漿的總消耗量的比例達到15%，到2010年，國產木漿產量將達1123.67萬噸，制漿用木材需求量將達4494.68萬立方，與05年比，國產木漿和制漿用木材需求量將增長260%，年均平均復合增長29.3%。

綜上所述，今后幾年，隨著紙及紙板消費量和生產量的持續增長及國產漿在造紙工業中比重的持續增加，國產木漿的產量和制漿用木材的需求量將有較大幅度的增長。

支撐企業經營規模持續擴大的兩大關鍵因素

造紙工業是規模效益顯著的行業，造紙企業業績增長主要來自產能的擴張，因此，消費量的持續增長和供需之間存在缺口、消費和產品結構的升級、企業結構的優化及產業集中度的提高等因素，為行業的發展，特別是行業內具有規模和經營優勢的企業經營規模持續擴大、經營業績持續增長提供了較大的空間。而企業產能和經營規模的有效、持續的擴張，主要取決于二大關鍵因素：一是企業的經營機制與管理效率；二是資源及原料成本優勢。前期更多的取決于企業的經營機制和管理效率，今后更多的取決于資源及原料成本優勢。

關鍵因素之一：企業的經營機制和管理效率

進入90年代，特別是97年中國新聞紙反傾銷勝訴后，中國造紙工業迎來快速發展時期，期間全國紙張消費總量和生產總量從世界排名第三位上升到世界排名第二（僅次于美國），在這一時期，造紙行業中發展快、效益好的國內企業主要是具有民營機制、且最初以非木漿為主要原料的企業，其次是國外直接投資企業。從05年中國造紙企業產量、銷售收入的排名中可以看出：產量、銷售收入排名前十名的企業中，除成功改制的泰格林紙集團是老的國內九大新聞紙企業外，其余均是90年代以后才成立的國外直接投資企業，或90年代以后發展壯大的國內企業，而國內企業基本上是具有民營機制的山東企業。與之對應，一些過去行業地位突出的老國有企業的規模和經營優勢逐步喪失。

在這一時期，支撐企業經營規模持續擴張的關鍵因素是企業的經營機制、管理效率，經營機制、管理效率是決定企業快速發展和形成規模優勢的關鍵因素，也是企業兩級分化的決定因素。

關鍵因素之二：資源和原料成本優勢

隨著我國造紙工業的發展、市場機制的深化和競爭加劇，造紙工業的競爭格局和競爭優勢的關鍵決定因素正在發生變化。

近年來，隨著造紙工業產能的繼續快速擴張和產品檔次的不斷提高，木漿用林木及其纖維資源短缺對造紙工業的負面影響更加突出，并成為我國造紙工業發展的瓶頸，制約著造紙工業和絕大多數沒有資源控制力企業的發展。另一方面，一些外資企業、少數具有遠見卓識的國內造紙企業，在宜林地區已開始植樹造林，進行“林-漿-紙”一體化建設，從07年開始，其中造林較早企業的速生林將進入規模輪伐期，具有“林-漿-紙”一體化產業鏈的企業在原料有效保證及原料成本上與無林企業之間的差距將拉大，原料的有效保證和成本優勢，將成為決定企業盈利能力、有效擴張能力和競爭優勢的不可替代的關鍵因素。林木資源的擁有和控制以及由此形成的成本優勢，在競爭中的作用將凸現。

綜上所述，今后幾年，造紙企業的競爭格局和生產布局將會發生變化，造紙企業的競爭將從經營機制和管理效率，延伸到企業林木資源的擁有和控制以及由此形成的成本優勢上，林木資源及由此形成的成本優在競爭中的作用將逐年凸現，并成為企業持續發展的關鍵決定因素。

公司競爭優勢分析

有一個有責任心和積極進取的領導和管理團隊

公司是由國有企業改制后上市的，董事長王祥是一位曾獲全國“五一”勞動獎章的優秀企業家，他也是國內造紙工業實施“林-漿-紙”一體化的主要提倡者，正是他和他所領導的管理團隊，保證了企業經營機制的轉變和現代企業制度建設的順利進行，使岳陽紙業從一個經營困難的國有企業發展為目前經營業績良好，后續發展能力強的國內優秀造紙企業，成為國有造紙企業成功改制的典范。更是這個團隊具有的戰略眼光和對企業的責任心，使岳陽紙業及母公司最早進行大面積育林，戰略性的投資（至少）五年后才能見效的速生林建設，成為造紙行業中最早在“林-漿-紙”一體化方面有實質性進展的龍頭企業。

林業資源區位優勢突出

公司“林-漿-紙”一體化的區位優勢突出。公司速生林基地位于湖南和湖北二省。綜合考慮林木生長自然環境、運輸成本和產業政策，中國商品林經營區位優勢最突出的區域是湖南和湖北二�。ㄔ敿殐热菀姼戒洠�。

育林體系完整，林業資源獲取和深度開發能力強

岳陽紙業的母公司泰格林紙集團，是國內造紙行業中最早從事“林-漿-紙”一體化建設的企業，是國內擁有林地最多、育林規模最大的“林-漿-紙”龍頭企業，也是“林-漿-紙”一體化建設最早見成效的企業。公司及（母公司）泰格林紙集團，早在2001年開始“林-漿-紙”一體化建設，經過幾年的努力，岳陽紙業已擁有86.38萬畝豐生速生林72.57%的股權。

由于“林-漿-紙”一體化建設起步早，公司林業資源獲取的成本低，未來增值空間大，另一方面，在育林方面公司已形成了從優良樹種選育、育苗、林地建設的完整產業鏈,速生林育林的管理體系也日趨完善，良種選育已為下一個輪伐期提高林業單產儲備了優良品種，育林體系的完善、人員、技術和品種的儲備，使公司具備并不斷增強對林地和林業資源的深度開發和系統增值的能力，增強了繼續獲得和擴大育林面積的內在擴張能力和資源控制能力。

由于泰格林紙集團“林-漿-紙”龍頭企業地位和對所在地的產業的帶動作用，相關政府部門為支持泰格林紙集團做強做大，將泰格林紙集團及下屬公司每年的砍伐指標作為計劃單列。目前，泰格林紙集團每年砍伐指標已達100.7萬立方米，另外集團公司還可根據需要申請增加砍伐指標。政府和社會對泰格林紙集團的認可和支持，將使泰格林紙集團和岳陽紙業能采用更多的方式獲得和利用林業資源。

“林-漿-紙”一體化的資源和成本優勢突出

目前中國紙及紙板加工規模的快速擴張和原料發展的滯后，原料價格的上漲，已影響到國內企業的盈利能力和今后的發展，中國纖維資源的短缺和過分依賴進口，木漿和廢紙進口量（在05年以前）持續增長，已成為國際漿價高企的重要影響因素，也成為快速發展的中國造紙工業的瓶頸。另一方面，國際漿價的高企和國內造紙企業“林-漿-紙”一體化建設不均衡，在今后幾年將為早期進行“林-漿-紙”一體化建設且目前已形成規模的企業，提供良好的發展機遇和盈利空間。在規模和生產技術相近的情況下，誰擁有宜林地區的林業資源和“林-漿-紙”一體化的產業鏈，誰就有成本優勢和競爭優勢。

目前，公司所在地用于造紙的楊木，每立方米市場價格已達490元左右，由于公司起步早，土地成本低，據初步估算，公司自育林每立方米成本約250元（包括稅費和運輸成本），而用于制漿，與直接從市場采購比，每噸楊木化機漿的成本可降低約600元左右，而與山東地區的楊木市場價格比，每噸楊木化機漿的成本至少低850元左右，成本優勢突出。

公司擁有各類漿的生產線和生產工藝，造紙用木漿已能全部自給，隨著公司豐產林大面積進入砍伐期，公司制漿用木材將基本能夠自給。在目前紙產品供給加大、價格下降，國際漿價持續高企時期，公司豐富的林業資源、“林-漿-紙”一體化經營的先發優勢、產業鏈優勢以及由此形成的資源和原料成本優勢更突出，并成為有別于其他無林業資源造紙企業的核心競爭優勢，更是可持續發展的關鍵保證。

豐富的林業資源和“林-漿-紙”一體化產業鏈能提高林木的綜合利用能力和擴大林木增值空間

豐富的林業資源和“林-漿-紙”一體化的產業鏈，能最大程度的提高林木的綜合利用能力和擴大林木加工的增值空間，隨著公司林木產量的增加，小徑材作為紙材可滿足公司造紙的需求，而大徑材可作為板材提供給木材加工商，目前，每立方米板材木市場售價在600元左右，6年生楊木中用于板材的量可占采伐量15%。因此，公司“林-漿-紙”一體化的建設，不僅使公司有完整的產業鏈和增值環節，同時可提高林木的綜合利用率，擴大林木加工增值空間。

隨著造紙工業產能的不斷擴張、用于造紙的纖維資源短缺現象將進一步顯現，公司的資源、成本優勢和對公司可持續發展能力的支撐作用將更加凸顯。

技術優勢

公司依托國家級企業技術中心和博士后工作站，研發實力國內領先，近年來，特別是引進12萬噸系列膠印書刊紙生產線后，公司已開發了超級壓光紙、熱敏原紙等多個國家級和省級新產品，獲國家專利14項，其中發明專利9項。12萬噸系列膠印書刊紙引進和在此基礎上的新產品的開發，為公司后繼引進新工藝和開發新產品積累了研發人員和研發能力。

公司在高得率制漿技術、意大利楊APMP漿（PRC—APMP）化學機械漿制漿技術開發應用方面處國際領先地位，公司意大利楊APMP新工藝制漿及其應用項目獲“國家科技進步二等獎”。公司擁有化學木漿、化學葦漿、機械磨石磨木漿（GP）、楊木APMP漿、楊木PRC—APMP漿、廢紙脫墨漿等制漿生產線，漿品種齊全且全部能自給。先進的制漿工藝和齊全的漿品種，能為公司引進新的工藝和開發紙的新品種提供所需要的漿和保證漿的質量。

公司在制漿和造紙方面擁有的技術優勢和研發能力，為公司將資源優勢充分轉化為產品的成本、品質優勢，產品及公司市場競爭優勢提供了手段和技術保障。

公司林業資產估值簡析

公司林業資產狀況

本次募集資金林業投資完成后：公司林業資產由二部分組成：

一是茂源公司原有86.38萬畝林地;二是外購合計18.95萬畝的松樹和楊樹林地。我們對這二部分林業資產的價值進行分別評估。

茂源公司于2005年由泰格集團與岳陽紙業以林業資產出資設立，岳陽紙業占股份72.57%，泰格集團占股份27.43%。截至2005年底，茂源公司擁有林地86.38萬畝。

林業資產估值

我們選擇現金流折現方法對茂源公司86.38萬畝林地和外購18.95萬畝林地進行價值估算。

潛在升值空間巨大

木材價格持續上漲是未來的一個基本趨勢，而木材價格不斷上漲將增加公司林業資產的收益，提升公司林業資產價值。我們的估值過程中假設未來30年木材銷售價格不變，因此存在低估林地價值的可能性非常大。下表我們按資本成本8.87%，對茂源公司價值關于木材價格變化進行敏感性分析，從下面的可以看出，木材價格對于茂源股權價值的影響具有放大效應，木材價格波動1％會導致股權價值在相同方向上產生2倍的波動。

收購林業資產將大幅提高公司盈利能力

本次募集資金收購林業資產，擴大了公司林業資產規模，一是滿足公司制漿的需求，降低制漿用木材成本；二是提高林業資源的綜合利用能力；三是擴大林業加工和經營增值和盈利空間。同時，由于收購價格與后期的育林成本之和低于目前木材的市場價格，加之今后木材價格的繼續上漲，公司林業資產未來的盈利和增值空間大。

風險及制約因素分析

新產品市場開拓存在不確定性

公司40萬噸項目生產的SC紙在國內屬新型文化紙產品，05年國內年需求量約10萬噸左右，盡管目前需求呈快速增長之勢，但如果08年及08年后，市場年需求量達不到（表12中的）預期，08年公司40萬噸項目投產后，公司SC紙大批量上市的市場開拓將存在不確定性，進而將影響公司SC紙的收益預期和公司08年后的業績預期。

自然災害可能會影響公司林業資產收益

林業會受到蟲害和火害等自然災害的危害。盡管公司已有一套科學的管理體系控制自然災害對公司林業資源的危害，但上述自然災害對公司林業資產產量和收益影響的可能性仍然存在。

未來幾年公司發展趨勢分析及業績預測

公司未來幾年發展趨勢分析

近年來，隨著中國經濟的高增長和人民生活水平及消費能力的提高，經濟的高增長、資源和能源消耗大幅增加與中國資源和能源短缺的矛盾日益突出，并成為今后制約我國經濟發展的一個瓶頸。改變目前經濟增長方式已成為中國經濟可持續發展的重要選擇。

造紙行業更是如此，中國紙張消費的逐年提高和紙張生產能力快速擴張與我國纖維資源短缺和環保壓力增大矛盾日益突出，并成為制約我國造紙行業發展的一個瓶頸。面對這一瓶頸，公司在已有的資源優勢的基礎，在資源的充分利用和環境保護上構建和形成循環經濟的先進經營模式和增長方式，以保證公司“林-漿-紙”一體化經營的可持續發展。

未來幾年，公司在繼續擴大林業規模和林業資源優勢的同時，以40萬噸項目為契機，構建資源窮盡利用的循環經濟經營模式，將公司資源優勢、技術優勢充分轉化為產品的成本優勢和品質優勢，在新型高檔文化紙產品上形成突出的規模優勢和經營優勢，進而使公司“林-漿-紙”一體化經營規模的持續擴張、資源的綜合利用和加工增值能力的逐年提高和經營業績的持續高增長有資源優勢、循環經濟經營模式優勢、林產品和紙產品經營優勢的多重支撐。

隨著林木砍伐面積的增大和08年40萬噸項目的投產，今后幾年公司經營業績將持續增長，07年到09年三年，公司經營業績年平均增長在50%以上。

06年業績預測

新聞紙價格從05年底開始下降，到目前新聞價格已下降到4600-4700元/噸，與05年上半年新聞紙銷售價格5300-5400元/噸比，每噸下降了700元左右。由于晨鳴紙業新建40萬噸新聞紙生產線和華泰股份第二條40萬噸新聞紙生產線將分別在06年10月和06年年底投產，我們預計下半年新聞紙價格仍將在4600元/噸到4700元/噸的低位徘徊。

新聞紙價格的下降影響公司06年紙產品的經營業績。06年半年年報顯示：2006年上半年，公司生產機制紙20.06萬噸，同比增長5.19%，實現主營業務收入、主營業務利潤、利潤總額和凈利潤分別為85661.27萬元、14284.65萬元、3434.21萬元和2297.62萬元，分別比去年同期減少4.09%、15.2%、42.99%和43.08%。每股收益0.09元。由于新聞紙產品占主營業務收入比重較大，新聞紙產品價格的下降使新聞紙毛利率大幅減少，06年上半年公司業績同比下降幅度較大。

06年公司將通過調整產品結構和降低成本，減少新聞紙價格下降對公司經營業績產生的不利影響。降低成本主要通過05年7月已投產的節水項目一期工程和06年5月投產的節水項目二期工程實現。這項節水工程通過提高堿回收率和減少制漿過程纖維原料流失降低制漿成本：節水工程一、二兩期投產后，通過提高堿回收率，每月就可降低成本成本約120萬元；通過減少制漿過程纖維原料流失，進而提高制漿的得率和漿產量，每月可降低單原料成本180萬元。節水工程一、二兩期投產后，初步估計公司每月可降低生產成本約300萬元。從節水工程一、二期的投產時間可計算出：與05年比，節水工程06年全年降低成本約2200萬元（在與05年同等經營規模的前提下）。07年比06年比，降低成本約400萬元（在與05年同等經營規模的前提下）。由于成本的降低，06年上半年，公司主要產品顏料整飾膠版紙和輕涂紙毛利潤同比上升。

06年全年機制紙產量將略高于05年。公司將通過產品結構的調整，（利用12萬噸系列膠印書刊紙生產線可生產新聞紙、輕涂紙、熱敏原紙和超級壓光紙特性）提高目前毛利率相對較高的輕涂紙和超級壓光紙（SC紙）產量，減少目前毛利率相對較低的新聞紙產量。06年第二季度，產品結構的調整已初見成效，業績下降幅度已小于每一季度，06年下半年公司將繼續加大產品結構調整力度，預計06年全年公司新聞紙產銷量達到15萬噸左右,輕涂紙、熱敏原紙和超級壓光紙合計將達12萬噸左右。

我們預計，06年公司全年新聞紙平均銷售價格為4650元/噸，其它紙產品的價格基本與05年持平，我們以上述價格給出06年全年業績預測。由于新聞紙價格的下降，06年公司紙產品的業績將低于05年。

06年部分林地將進入規�？撤テ�。我們預計06年砍伐木材23.63萬立方米，砍伐林木通過降低原料成本產生的效益和林木直接銷售收入產生凈利潤4962萬元。目前，公司國產設備抵免所得稅額度還有1900萬元左右，預計06年公司所得稅987.88萬元。由于砍伐林木產生的凈利潤大于紙產品利潤的減少，06年公司業績將保持增長，按公司公開發行后46980萬股總股本計算每股收益0.271元。

07年和08年業績預測

預計，07年公司砍伐木材57.55萬立方米,林木砍伐降低成本折合凈利潤12029萬元。07年公司紙業的經營業績將高于06年,按公司公開發行后46980萬股總股本計算每股收益0.461元。08年公司業績的增長來自二個方面，一是40萬噸項目投產和后續的達產，紙產品經營規模和業績增長，二是公司砍伐木材58.78萬立方米,林木砍伐降低成本折合凈利潤12345萬元。08年，按公司公開發行后46980萬股總股本計算每股收益0.651元。